步步高：百货收入增速块 湘潭步步高广场表现优

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　　11 年步步高新开14 家超市，关闭2家；超市业态在与外籍管理团队两年多的磨合之后改善明显，内生增长良好，收入增速18.59%；并通过梳理采购流程、增加直采比例以及整合供应商，提高了供应链效率，超市类商品毛利率较上年同期上升0.47%；另外门店费用管控能力不断增强，使得销售费用占营业收入的比率同比下降。

　　百货收入增速块，毛利率略降：

　　2011 年新开长沙、岳阳两家shoppingmall，百货收入增速37.63%，一方面11 年促销活动力度较大，另外预计新开两家门店的毛利率不高，导致百货类商品毛利率较同期下降-0.24%。

　　湘潭步步高广场表现优异：

　　步步高广场（湘潭）升级后2011 年实现营业收入 5.945 亿元，较扩建前增加2.95 亿元，2011 年净利润4220 保利公关万元，较扩建前增加利润923 万元，贡献eps 约0.15 元。

　　家电、批发业务好于预期：

　　整体盈利能力提升，费用控制良好：

　　11 年步步高整体毛利率情况表现良好，较上年同期上升0.16%；从费用控制情况来看，整体期间费用率杭州商界网络科技有限公司下降0.47%，其中销售费用率下降0.8%，管理费用中职工薪酬增长48%导致整体管理费用率上升0.15%；11 年新开门店投入较多，利息收入减少。

　　投资建议及评级

　　我们预计12-14 年收入109.84 亿、136.07 亿、165.44 亿，同比增速30.15%、23.89%、21.58%；归属母公司净利润3.23 亿、4.31 亿、5.44亿，同比增长24.2%、33.42%、26.35%。目前股价对应12-13 年19.65 和14.73 倍市盈率，鉴于公司未来三年的成长性以及我们看好其经营管理改善能力，给予“买入”评级，目标价31，相当于13 年20 倍PE。